Moeda estável suportada por títulos do Tesouro dos EUA: a ascensão do sistema de moeda ampla na cadeia

A moeda estável está a construir um sistema de moeda ampla (M2) na cadeia suportado por títulos da dívida pública dos EUA. A quantidade total de moedas estáveis em circulação já alcançou entre 2200-2560 milhões de dólares, cerca de 1% do M2 dos EUA (21,8 trilhões de dólares). Destes, cerca de 80% das reservas estão alocadas em títulos da dívida pública dos EUA de curto prazo e acordos de recompra, tornando as entidades emissoras de moeda estável participantes importantes no mercado de dívida soberana.

Esta tendência está a ter um impacto profundo:

1. A entidade emissora de moeda estável tornou-se o principal comprador de títulos do Tesouro dos EUA de curto prazo, detendo um total de 1500-2000 milhões de dólares, um volume que é comparável ao que países de médio porte possuem;

2. O volume de transações na cadeia aumentou drasticamente, alcançando 27,6 trilhões de dólares em 2024, e espera-se que atinja 33 trilhões de dólares em 2025, superando o total da Visa e Mastercard;

3. O novo projeto de lei prevê um aumento da dívida pública de cerca de 3,3 trilhões de dólares, e a moeda estável deverá absorver essa parte da nova oferta de títulos do governo;

4. As regulamentações a serem introduzidas irão classificar os títulos do tesouro de curto prazo como ativos de reserva legítimos, institucionalizando a expansão fiscal e o fornecimento de moedas estáveis, formando um mecanismo de feedback onde o setor privado absorve o déficit público e expande a liquidez do dólar globalmente.

Efeito de expansão da moeda estável sobre a Moeda ampla

O processo de emissão de moeda estável é simples, mas tem um impacto macroeconómico importante:

1. O utilizador envia dólares americanos para o emissor da moeda estável;
2. O emissor utiliza os fundos recebidos para comprar títulos do Tesouro dos Estados Unidos e emite moeda estável equivalente.
3. Os títulos do governo são mantidos no balanço patrimonial do emissor como ativos colaterais, enquanto a moeda estável circula livremente na cadeia.

Este processo formou um certo mecanismo de "replicação de moeda". A moeda base é usada para comprar títulos do governo, enquanto a moeda estável é utilizada como uma ferramenta de pagamento semelhante a depósitos à vista. Assim, embora a moeda base não tenha mudado, a moeda ampla expandiu-se efetivamente fora do sistema bancário.

Atualmente, as moedas estáveis representam 1% do M2, e cada aumento de 10 pontos base injetará cerca de 22 bilhões de dólares em "liquidez sombra" no sistema financeiro. As previsões mostram que o total de moedas estáveis poderá atingir 2 trilhões de dólares até 2028. Se o M2 permanecer inalterado, esse montante representará cerca de 9% do M2, aproximadamente equivalente ao tamanho atual dos fundos de mercado monetário exclusivos para instituições.

A inclusão de títulos públicos de curto prazo nas reservas de conformidade através da legislação, na prática, faz da expansão das moedas estáveis uma fonte automática de demanda marginal por títulos públicos. Este mecanismo privatiza a parte de financiamento da dívida dos EUA, transformando os emissores de moedas estáveis em apoiantes fiscais sistêmicos. Ao mesmo tempo, também eleva a internacionalização do dólar a novas alturas através de transações na cadeia em dólares, permitindo que usuários globais possuam e negociem dólares sem precisar acessar o sistema bancário dos EUA.

Impacto no portfólio

Para um portfólio de ativos digitais, as moedas estáveis constituem a camada de liquidez básica do mercado de criptomoedas. Elas dominam os pares de negociação nas exchanges, são a principal garantia no mercado de empréstimos financeiros descentralizados e também são a unidade de conta padrão. Seu suprimento total pode ser considerado um indicador em tempo real do sentimento e da aversão ao risco dos investidores.

Vale a pena notar que os emissores de moeda estável podem obter rendimentos de títulos do governo de curto prazo (atualmente entre 4,0% e 4,5%), mas não pagam juros aos detentores da moeda. Isso constitui uma diferença estrutural de arbitragem entre os fundos do mercado monetário do governo. A escolha dos investidores entre manter moeda estável e participar de instrumentos de dinheiro tradicionais é, essencialmente, uma ponderação entre liquidez constante e rendimento.

Para os investidores tradicionais em ativos denominados em dólares, as moedas estáveis estão se tornando uma fonte de demanda contínua para títulos do Tesouro de curto prazo. As reservas atuais de 150 a 200 bilhões de dólares podem absorver quase um quarto da quantidade de títulos do Tesouro que se espera emitir no ano fiscal de 2025, no contexto da nova legislação. Se a demanda por moedas estáveis se expandir em mais 1 trilhão de dólares até 2028, o modelo prevê que o rendimento dos títulos do Tesouro a 3 meses cairá de 6 a 12 pontos base, com a curva de rendimento de curto prazo se tornando mais íngreme, ajudando a reduzir os custos de financiamento de curto prazo das empresas.

Moeda estável e o impacto na macroeconomia

As moedas estáveis suportadas por títulos do Tesouro dos EUA introduziram um canal de expansão monetária que contorna os mecanismos bancários tradicionais. Cada unidade de moeda estável suportada por títulos é equivalente à introdução de poder de compra disponível, mesmo que suas reservas subjacentes ainda não tenham sido liberadas.

Além disso, a velocidade de circulação das moedas estáveis é muito superior à das contas de depósito tradicionais - cerca de 150 vezes ao ano. Em áreas de alta adoção, isso pode amplificar a pressão inflacionária, mesmo que a moeda base não tenha crescido. Atualmente, a preferência global pelo armazenamento de dólares digitais tem contido a transmissão da inflação de curto prazo, mas também está acumulando passivos externos de dólares a longo prazo para os EUA, uma vez que cada vez mais ativos na cadeia acabam se tornando direitos de reivindicação na cadeia sobre ativos soberanos dos EUA.

A demanda por moedas estáveis em relação aos títulos do Tesouro dos EUA com vencimento em 3 a 6 meses também formou uma base de compra estável e insensível a preços na curva de rendimento de curto prazo. Essa demanda contínua comprimia o spread de curto prazo, reduzindo a eficácia das ferramentas de política monetária. Com o aumento da circulação de moedas estáveis, o banco central pode precisar recorrer a um aperto quantitativo mais agressivo ou a taxas de juros políticas mais elevadas para alcançar o mesmo efeito de aperto.

Transformação Estrutural da Infraestrutura Financeira

A escala da infraestrutura de moeda estável já não pode ser ignorada. No último ano, o valor total das transferências na cadeia atingiu 33 trilhões de dólares, superando o valor total das principais redes de cartões de crédito. As moedas estáveis têm capacidade de liquidação quase instantânea, programabilidade e custos de transação transfronteiriços extremamente baixos (mínimo de 0,05%), muito superiores aos canais de remessa tradicionais (6-14%).

Ao mesmo tempo, a moeda estável tornou-se o ativo colateral preferido para empréstimos em finanças descentralizadas, apoiando mais de 65% dos empréstimos em protocolos. Os instrumentos de títulos do governo de curto prazo na cadeia estão a expandir-se rapidamente, com um crescimento anual superior a 400%. Esta tendência está a dar origem a um sistema de "dólar binário": moeda sem juros para negociação e token com juros para manutenção, borrando ainda mais as fronteiras entre dinheiro e títulos.

Os sistemas bancários tradicionais também começaram a reagir. Alguns grandes bancos já manifestaram a disposição de emitir moeda estável bancária assim que a lei o permitir, mostrando preocupações com a migração dos fundos dos clientes na cadeia.

Um maior risco sistêmico vem do mecanismo de resgate. Ao contrário dos fundos monetários, as moedas estáveis podem ser liquidadas em questão de minutos. Em situações de pressão, como a desvinculação, o emissor pode vender centenas de bilhões de dólares em títulos do governo no mesmo dia. O mercado de títulos do governo dos EUA ainda não passou por testes de estresse em um ambiente de pressão de venda em tempo real, o que representa um desafio para sua resiliência e interconexão.

Focos estratégicos e observações futuras

1. Reconstrução da percepção da moeda: A moeda estável deve ser vista como a nova geração do euro e do dólar - uma estrutura financeira que opera fora da regulamentação, é difícil de contabilizar, mas tem um impacto poderoso na liquidez global do dólar;

2. Taxas de juro e emissão de títulos do governo: As taxas de juro a curto prazo dos títulos do governo dos EUA estão cada vez mais a ser influenciadas pelo ritmo de emissão de moeda estável. Recomenda-se acompanhar simultaneamente a emissão líquida de moeda estável e as leilões primários de títulos do governo, para identificar anomalias nas taxas de juro e distorções de preços;

3. Configuração do portfólio:

   • Para investidores em criptomoedas: utilize moeda estável sem juros para negociações diárias e aloque fundos ociosos em produtos de títulos do governo na cadeia para obter rendimento;
   • Para investidores tradicionais: preste atenção na participação acionária do emissor da moeda estável e na estrutura dos títulos estruturados relacionados aos rendimentos dos ativos de reserva;

4. Prevenção de Riscos Sistémicos: A volatilidade da recompra em grande escala pode ser diretamente transmitida para o mercado de dívida soberana e de recompra. O departamento de gestão de riscos deve simular cenários relacionados, incluindo a alta acentuada das taxas de juros dos títulos do governo, a tensão sobre as garantias e uma crise de liquidez intradiária.

As moedas estáveis lastreadas em títulos do governo dos Estados Unidos não são mais apenas ferramentas convenientes para transações em criptomoedas. Elas estão rapidamente evoluindo para se tornarem "moedas sombra" com impacto macroeconômico - financiando déficits fiscais, reestruturando a estrutura de taxas de juros e reconfigurando a forma como o dólar circula globalmente. Para investidores de múltiplos ativos e formuladores de estratégias macroeconômicas, entender e responder a essa tendência não é mais uma opção, mas uma urgência.